特斯拉：被马斯克拖到暗沟里？又到检测崇奉时刻了！

发布时间：2025-05-01　点此：746次

特斯拉(TSLA.O)于北京时刻4月22日清晨美股盘后发布了2025年榜首季报，交出了一个看似起来又是很差，但实践上却隐藏着改进信息的成绩。来看中心信息：

1. 总收入端低于商场预期：本季度总收入端193.4亿，尽管显着差于老旧的商场预期，但比较海豚君看到的特斯拉销量发布后大行更新的200亿上下的轿车收入，算是稍低一点点。

2. 但在最中心的卖车事务上，本季度卖车毛利率要超商场预期：在商场最关怀的纯卖车事务毛利率上（去除碳积分影响后），本季度到达12.5%，尽管环比上季度下滑1.1个百分点，但因为一季度的销量低点，叠加因为Model Y Juniper发布导致的停产影响，商场关于下滑的卖车毛利率早有预期，商场关于本季度纯卖车毛利率的共同预期在12.2%，而海豚君看到的部分大行更为失望，预期现已下降到11%-12%左右，有些乃至都在个位数，所以在纯卖车毛利率上，特斯拉本季度体现是要超出商场预期的。

3. 卖车单价本季度根本稳住：从卖车的单价端来看，一季度，特斯拉每卖一辆车的收入（不含碳积分与轿车租借出售）是4万美元，比较上季度还要3.98万美元还要环比提高200美元，卖车单价在一季度低谷期根本稳住，所以卖车单价体现海豚君以为还能够。而海豚君以为本季度卖车单价能维稳的原因在于Model Y Juniper上市的高起价格，对冲了融资促销等鼓励办法，以及车型结构改变的负面影响；

4. 尽管本季度没有着重2025年销量正添加的指引，但廉价款车型现在依然按计划推出：上季度财报中特斯拉给出了2025年销量同比回到正添加的指引，而本季度特斯拉并没有持续着重该指引，特斯拉表明会在本年二季度再给指引，而本年2025年卖车销量跟廉价车型Model 2.5的相关性很强，现在特斯拉仍表明廉价版Model 2.5仍是会在2025年上半年出产，必定程度上算是个利好，打消了商场一向关于特斯拉会抛弃Model 2.5这款廉价车型推出的风闻。

5. 运营赢利和赢利率还在持续环比下滑：因为收入端的不及预期，以及运营费用端的环比提高，在本季度销量环比下滑时，杠杆效应并未开释，全体运营赢利本季度仅4亿，比较上季度环比下降了挨近12亿，低于商场预期7亿，运营赢利率本季度仅2.1%，环比下滑4个百分点。

全体观念：

全体来看，特斯拉此次交出了一个看似又不太契合预期的答卷，但在实践的卖车事务上，本季度卖车单价根本和上季度坚持环比相等趋势，海豚君以为这样的卖车单价实践体现还能够，而卖车毛利率尽管也在环比下滑，但最首要是因为销量低谷，Model Y Juniper的更新导致的停产，使单车摊折本钱环比拉到了前史新高，而商场关于这个要素早有预期，所以实践的卖车毛利率体现仍是要高出商场预期的。

而因为一季度一般都是卖车事务底部，所以商场比较特斯拉这份看似不及预期的财报（但实践上卖车单价体现还能够，纯卖车毛利率也要高于商场预期），咱们以为更垂青以下几个要害要素：

1）廉价版Model 2.5车型还推不推？什么时分推出？

还记得上季度财报中特斯拉给出了2025年销量同比回到正添加的指引，而本季度特斯拉并没有持续着重该指引，特斯拉表明会在本年二季度再给指引，而本年2025年卖车销量跟廉价车型Model 2.5的相关性很强，现在特斯拉仍表明廉价版Model 2.5仍是会在2025年上半年出产，必定程度上算是个利好，打消了商场一向关于特斯拉会抛弃Model 2.5这款廉价车型推出的风闻。

在2025年的造车根本面上，负面商场环境影响依然较多：

a) 美国区：方针危险依然很大，美国下半年IRA补助的或许撤销，减少 7.5K 美元的 IRA 税收抵免实践大将美国特斯拉的价格提高了约 12%，而减少或许会在 2025 年下半年收效，将直接影响美国特斯拉车型的需求，特斯拉在IRA撤销后关于现有车型Model 3/Y有必要要在销量和赢利率方面再次权衡（IRA补助下降或撤销：①特斯拉提价，销量下降保毛利率；② 特斯拉依然坚持现有价格，献身毛利率保销量）

b）欧洲区：欧洲最近宣告放宽 2025 年碳排放的方针（答应车企在 2025-2027 年三年内合格）后，欧洲本年电动车销量也面对不确定很大，而一季度显着看到特斯拉因为马斯克的政治活动导致的品牌价值受损，或许会对特斯拉销量构成不利要素。

c）我国区：我国新动力轿车2025年新车频发，现在特斯拉车型因为产品老化，在我国的竞赛力不断下滑，现在Model Y Juniper在我国商场吸引力不高，特斯拉依然在加大鼓励力度。

所以在现在全体的销量预期上：现在商场现已将2025年的全体销量预期下降至181万辆（同比添加1.3%）, 而部分大行预期更为失望，现已将2025年销量预期下降至170万辆上下（其间现有车型160万辆，现有车型销量同比下滑10%，Model 2.5奉献增量约10万辆左右）。

所以从各区域商场环境来看，负面要素依然较多，假如不推出新车型，现有车型销量持续下滑是大概率事情, 廉价车型Model 2.5关于能否稳住2025年销量十分要害，而现在Model 2.5的出产估计在6月份，所以实质性放量还需要比及下半年，按计划推动算是个利好要素。

2） Robotaxi是否按计划推动？

现在看来应该仍是会在6月先开端在德州开端小批量布局，估计年底推行至美国多个城市，按计划在推动。

3）Optimus发展是否依照之前的指引？

Optimus机器人项目发展杰出，估计本年秋天开端，到年底会有数千台机器人在特斯拉工厂投入使用。

4）马斯克接下来也会逐渐减少DOGE上的参加精力，重心从头回归到了特斯拉的企业管理上。

特斯拉：差是差，

但拂晓到来前的漆黑，

真有那么可怕吗？

1.1 轿车收入：三年最低，越卖越后退

本季度总收入端193.4亿，尽管显着差于老旧的商场预期，但比较海豚君看到的特斯拉销量发布后大行更新的200亿上下的轿车收入，算是稍低一点点，而低于预期的原因依然在卖车收入上。

轿车事务上，本季度总营收142亿，和销量发布后最新的大行预期仅存在2亿左右的预期差，并不大。而在去除碳积分和租借收入来看，本季度实在轿车出售（去碳积分）仅129亿，略低于最新大行预期131亿。

而在其他事务上，动力和服务事务体现较为一般，动力服务本季度收入27.3亿，略低于商场预期30.7亿，而服务事务本季度收入26.4亿，略低于商场预期27.3亿。

商场预期30.7亿，而服务事务本季度收入26.4亿，略低于商场预期27.3亿。

1.2 卖车毛利率尽管仍在环比下滑，但依然超出商场预期

每次成绩，比收入更为重磅，以及财报时分真实增量信息一向都是轿车毛利率体现。

尽管本季度轿车毛利率还在持续环比下滑，全体轿车毛利率从上季度16.6%环比下滑到一季度16.2%，但因为一季度一般是卖车底部，再加上特斯拉本季度产销都很差，所以商场对下滑的轿车毛利率实践是早有预期的，而本季度轿车毛利率实践体现还要超出商场预期15.6%。

其他事务中，储能事务体现依然不错，毛利率本季度到达了28.8%，要高出商场预期26%，而特斯拉表明现在Powerwall还处于求过于供的状况，而上海储能超级工厂出产的100个Megapack，现在仍在发货途中，还未承认收入，但因为美国关税不确定性对储能这块事务影响相对较大（关税关于动力事务的冲击比较轿车事务更为显着），后续季度储能体现仍存在不确定性。

而服务事务本季度毛利率3.8%，环比上季度4.2%持续略有下滑，低于商场预期6.6%，估计因为二手车事务和稳妥事务的毛利率的负面连累。

造车事务收入不及预期，

但毛利率体现要超预期

2.1 轿车毛利率体现要超商场预期

作为每个季度最最重要观测方针，轿车毛利率重要到不能再重要，尤其是当时特斯拉现有车型老化，竞赛加重的情况下。为了看清楚轿车毛利率的实在情况，海豚君别离拆出了剔碳积分的轿车出售毛利率、轿车租借毛利率，以及轿车事务全体毛利率。

因为轿车租借事务体量小，并且毛利率安稳，轿车全体的毛利率又是两个归纳而言来的，拆这么细心，首要是为了调查剔碳积分的轿车出售毛利率。

一季度轿车出售毛利率（剔碳积分和租借）12.5%，尽管还在持续环比下滑（环比下滑了约1.1个百分点），但因为一季度的销量低点，叠加因为Model Y Juniper发布的投产影响，商场关于下滑的卖车毛利率早有预期，商场关于本季度纯卖车毛利率的共同预期在12.2%，而海豚君看到的部分大行更为失望，预期现已下降到11%-12%左右，所以在纯卖车毛利率上，特斯拉本季度体现是要超出商场预期的。

因而，这儿的要害是，为何特斯拉本季度的轿车事务毛利率还能超商场预期？咱们从单车经济来看一下：

2.2 卖车单价在一季度低谷期根本稳住

从卖车的单价端来看，一季度，特斯拉每卖一辆车的收入（不含碳积分与轿车租借出售）是4万美元，比较上季度还要3.98万美元还要环比提高200美元，卖车单价在一季度低谷期根本稳住，所以卖车单价体现海豚君以为还能够。

咱们来看一下本季度卖车单价能维稳的原因：Model Y Juniper上市的高起价格，对冲了融资促销等鼓励办法，以及车型结构改变的负面影响：

① 关于现有车型的价格调整：Model Y Juniper上市的起价格高于旧版Model Y车型，对卖车单价有正面影响

a. 美国：美国Model Y Juniper上市的起价格5.99万美元，大幅高于旧版的Model Y起价格，于3月再美国开端正式交给，一起还上调了Model S/X的起价格。

b. 我国：相同在我国，Model Y Juniper的起价格也比较老款Model Y有所上调

c. 欧洲区域：关税影响+Model Y换新版发布，相同对Model Y定价有所上调

② 但加大了融资促销，库存车，旧款Model Y扣头等活动，对卖车单价存在负面影响：

a) 美国区域：美国库存的 Model Y 扣头为 3000 - 8000 美元，美国 Model 3 的 0% 融资优惠于 3 月初康复，此前该优惠在 10 月底至 12 月中旬期间有用。美国还针对 Cybertruck 推出了多项融资和租借促销活动。

b) 我国商场：Model 3连续8000元稳妥补助至3月，且依然对Model 3供给5年期0融资利率优惠；

而Model Y Juniper规范续航版4月底前可享3年0利率分期（长续航版3月中旬提价1万元）,但特斯拉Model Y Juniper刚推出就供给了优惠办法，必定程度也反响Model Y Juniper在我国竞赛最为剧烈的电动车商场需求有限，因为一般刚上市车型假如订单量不错无需采纳促销办法。

一起为迎候Model Y Juniper的换新，2月又对老款Model Y购车尾款供给10000元的减免。

③ 车型结构方面：估计本季度Model 3占比提高，对卖车单价也存在负面连累

a. 因为Model Y Juniper的上市，特斯拉2月进行了停产，估计本季度车型结构中贱价的Model 3占比提高，对卖车单价存在负面连累。（我国一季度Model Y批发销量占比从上季度63%下滑到本季度52%。

b. 分区域占比来看，我国占比简直环比上季度无改变，首要是欧洲和其他区域占比下滑。

2.3 单车摊折本钱大幅上行导致卖车毛利率环比下滑

说完单车价格方面，再反过来说单车本钱。而一般来说，特斯拉降本源于四个维度——1）销量开释的规划稀释、产能的充分利用；2）技能降本；3）电池原材料的天然降本；4）政府补助，详细来看：

海豚君把单车本钱拆成单车折旧和单车可变本钱，一季度的单车经济账是这样的：

1）单车折旧效应：单车摊折本钱大幅上行

本季度单车折旧绝对值上环比上行了1280美元，单车折旧额创下了自2021后的前史新高4300美元，而单车摊折本钱率也从上季度7.6%环比上行3.2个百分点至本季度10.7%，也是导致本季度卖车毛利率还在持续环比下滑的最直接原因。海豚君以为单车折旧额本季度上行的首要原因在于：

a) Model Y 更新导致的数周停产: 引发了搁置产能和其他爬坡相关的固定本钱；

b) 一季度特斯拉卖车销量33.7万辆，环比下滑32%，也大幅低于商场预期38.4万辆，销量下滑导致单车摊折本钱直接上升；

2) 单车可变本钱：单车可变本钱一季度是3.17万美金，环比持续下降约507美元，依然首要获益于原材料本钱的下滑；

3）轿车毛利率仍在环比下滑，但要高于商场预期：终究，因为本季度单车摊折本钱大幅上行，尽管有原材料本钱下滑的对冲，但对冲起伏不行，所以全体单车本钱环比上行了772美元，也是导致本季度卖车毛利率环比下滑的最首要原因。但因为商场早对本季度销量下滑关于单车摊折本钱的连累打入了预期之中，所以本季度卖车毛利率体现仍是要超出商场预期的。

特斯拉2025年造车根本面怎么演进？

3.1 一季度交给量大幅低于商场预期，欧洲和美国市占率都在下滑

一季度特斯拉实践交给33.7万辆，低于卖方商场预期37.8万辆，一起低于买方商场预期35万辆，海豚君以为首要原因在于Model Y Juniper的换代+马斯克政治活动对销量的负面连累+车型吸引力下滑的三点要素所影响，详细来看：

1）从车型来看：

a. Model Y Juniper的换代的部分影响：在2025年2月，特斯拉在全球四大工厂（上海、柏林、弗里蒙特、奥斯汀）同步更新了 Model Y “Juniper” 车型的出产线。而在切换期间，库存中的旧款 Model Y 以扣头价出售，一起承受 Juniper 车型的预订单，或许会导致客户对新款 Model Y 的等候。而新款 Model Y 于 2 月 26 日在我国、3 月 7 日在欧洲、3 月 8 日在美国才开端连续出售。

b. Cybertruck: Cybertruck 需求好像也有所疲软，特斯拉减少了 Cybertruck 出产，并供给 1.99% 融资和租借优惠以影响需求。

2. 而分区域来看：特斯拉在欧洲区实践体现最差，销量环比下滑43%，在欧洲新动力车中市占率也从上季度13.9%环比下滑6.7个百分点至本季度7.3%，美国区域的特斯拉市占率也环比下滑了2个百分点，海豚君以为一方面是Model Y车型换代影响，但另一方面短期更重要的是欧洲和美国的市占率下行遭到马斯克政治活动引发的品牌价值损害，这对欧洲影响尤为显着，因为企业车队买家占欧洲销量的近 50%。

3.2 2025年造车根本面依然面对十分大的不确定性：

① 在销量预期上：现在商场现已将2025年的全体销量预期下降至181万辆（同比添加1.3%）, 而部分大行预期更为失望，现已将2025年销量预期下降至170万辆上下（其间现有车型160万辆，现有车型销量同比下滑10%，Model 2.5奉献增量约10万辆左右）。

拆分来看：

1）美国区：方针危险依然很大，美国下半年IRA补助的或许撤销，减少 7.5K 美元的 IRA 税收抵免实践大将美国特斯拉的价格提高了约 12%，而减少或许会在 2025 年下半年收效，将直接影响美国特斯拉车型的需求，特斯拉在IRA撤销后关于现有车型Model 3/Y有必要要在销量和赢利率方面再次权衡（IRA补助下降或撤销：①特斯拉提价，销量下降保毛利率；② 特斯拉依然坚持现有价格，献身毛利率保销量）

2）欧洲区：欧洲最近宣告放宽 2025 年碳排放的方针（答应车企在 2025-2027 年三年内合格）后，欧洲本年电动车销量也面对不确定很大，而一季度显着看到特斯拉因为马斯克的政治活动导致的品牌价值受损，或许会对特斯拉销量构成不利要素。

3）我国区：我国新动力轿车2025年新车频发，现在特斯拉车型因为产品老化，在我国的竞赛力不断下滑，现在Model Y Juniper在我国商场吸引力不高，特斯拉依然在加大鼓励力度。

所以从各区域商场环境来看，负面要素依然较多，假如不推出新车型，现有车型销量持续下滑是大概率事情, 廉价车型Model 2.5关于能否稳住2025年销量十分要害，而现在Model 2.5的出产估计在6月份，所以实质性放量还需要比及下半年，而商场对Model 2.5上市时刻的预期：美国最早上市，欧洲8月上市，我国2025年底才发布，难以在四季度前构成规划性交给，假如Model 2.5交给能提早，关于稳住2025年销量会构成正面影响。

② 在轿车事务毛利率预期上：

① Model 2.5的贱价和在现有产线上出产，估计毛利率有限：Model 2.5因为低定价（IRA补助后低于3万美元），以及根据现有产线出产，轿车毛利率从现有出产线和供货商中挤出来的本钱有限，毛利率天然会更低，尤其在刚上市爬坡时会更加连累毛利率。

② IRA补助或许减少使特斯拉需要在销量和造车毛利率间权衡，而现有车型竞赛力显着下滑，所以本年鼓励办法估计会持续加强。

特斯拉本季度研制开支和出售费用又在持续加大，研制费用14.1亿，高于商场预期12亿，估计因为AI智能化投入以及新车系研制投入加大，而出售与行政费用本季度12.5亿，根本和商场预期12.6亿相等。

最终首要因为收入端的不及预期，以及运营费用端的环比提高，在本季度销量环比下滑时，杠杆效应并未开释，全体运营赢利本季度仅4亿，比较上季度环比下降了挨近12亿，低于商场预期7亿，运营赢利率本季度仅2.1%，环比下滑4个百分点。

而在自在现金流方面，本季度存货端持续积压（产销差持续添加2.6万辆，库存持续添加），存货周转天数也从上季度12天环比上行导本季度22天，一起运营赢利端因为收入不及预期，三费添加也导致了下滑，所以全体运营现金流从上季度48亿环比下滑了27亿至本季度21.6亿。

但本季度因为对本钱开支的抑制，环比上季度28亿下滑13亿至本季度15亿，所以最终自在现金流环比下滑14亿之本季度6.6亿。

而因为特斯拉FSD算力端布置根本现已告一段落，本季度本钱开支继上季度到达高峰35亿后环比下滑至本季度27.8亿，最终自在现金流本季度20亿，环比下滑7亿。

动力事务本季度体现还能够，

但之后受关税影响大

4.1 动力事务持续高增

特斯拉储能和光伏事务包含向to C的住宅和to B小型商业及大型商业和公用事业级客户出售光伏体系和储能体系。